Le FRR de la France sur l’environnement politique, la démondialisation et la mauvaise prime ESG – Top1000funds.com

Un nouvel environnement politique incite à l’optimisme au Fonds de réserve pour les retraites (FRR). Le directeur exécutif Olivier Rousseau, critique de longue date des rendements obligataires extrêmement bas qu’il a qualifié de « tragédie » pour les fonds de pension, en particulier ceux qui sont contraints de les détenir en raison de conditions réglementaires telles que le FRR, ne peut cacher son enthousiasme pour l’environnement actuel de taux d’intérêt plus élevés. les taux d’intérêt et le resserrement budgétaire après une décennie de répression financière.

Pendant des années, dépourvues de tout rendement, les obligations d’État étaient devenues un outil de réduction de la volatilité ou une assurance dans un climat d’aversion au risque, obligeant les investisseurs à rechercher des rendements avec des titres à revenu fixe de moindre qualité. Ailleurs, cela a conduit à des stratégies désormais exposées comme risquées, notamment la couverture des passifs via le LDI. À la fin de l’année dernière, de nombreux fonds de pension britanniques, principaux utilisateurs de la stratégie, ont dû vendre des actifs pour lever des fonds afin de maintenir le niveau d’endettement nécessaire pour garantir qu’ils pourraient couvrir leurs passifs lorsque les rendements ont fortement augmenté.

LDI protégeait les portefeuilles des conséquences d’une nouvelle baisse des taux d’intérêt alors que les taux d’intérêt étaient déjà absurdement bas et devaient revenir en territoire normal, explique Rousseau, qui supervise un portefeuille divisé environ 70/30 entre les actifs de performance et les obligations de qualité supérieure. y compris obligations d’État françaises et autres obligations libellées en euros et en dollars, plus actifs non cotés.

Ailleurs, il signale une autre zone de risque révélée par la hausse des taux : les entreprises zombies qui ont trop emprunté et commenceront à ressentir le choc des coûts d’emprunt plus élevés.

La réinitialisation tant attendue de la politique (après de nombreux faux départs) signifie que la politique monétaire revient à la normale. Les taux d’intérêt augmentent légèrement et la politique budgétaire s’est resserrée, empêchant les gouvernements de se livrer à des emprunts excessifs, car il en coûte désormais de l’argent pour emprunter.

La réinitialisation de la politique signifie que les actions et les obligations sont à nouveau une source importante de diversification. L’arbitrage entre taux d’intérêt et actions est de retour. Nous sommes dans un environnement normalisé en termes de dosage des politiques », poursuit-il – bien qu’il prévienne qu’un portefeuille traditionnel 60/40 reste vulnérable à l’inflation.

Si l’inflation surprend à la hausse, les investisseurs perdront de l’argent à la fois sur les actions (du moins à court terme) et sur les obligations.

60:40 est un portefeuille pour un régime d’inflation stable ou un régime légèrement déflationniste, dit Rousseau.

Le nouvel environnement politique alimente les ajustements stratégiques. Par exemple, lors de l’examen de l’allocation d’actifs par le conseil de surveillance en juin, Rousseau note des arguments en faveur d’une certaine réduction de l’allocation en actions du FRR au profit d’obligations à haut rendement, une allocation qu’il qualifie de « sweet spot ».

Les obligations à haut rendement ne sont pas excessivement vulnérables à l’inflation et offrent une reprise décente par rapport aux obligations souveraines, se comparant favorablement au crédit de qualité investissement. La répartition du haut rendement par rapport à l’investment grade fait plus que payer les pertes de crédit attendues, dit-il. De plus, la durée plus faible de ces actifs offre également une protection si l’inflation surprend à la hausse.

Encaissement

Comme de nombreux investisseurs, l’allocation de 13 % du FRR aux investissements illiquides a fourni certains des meilleurs rendements de ces dernières années. Le portefeuille a une orientation française et comprend des investissements dans des sociétés à petite et moyenne capitalisation et dans l’immobilier français. Construit lentement depuis 2013 et conscient des contraintes de liquidité du FRR, Rousseau affirme que l’année dernière, le portefeuille s’est vraiment bien passé.

Récemment, les GP du FRR ont commencé à vendre certaines participations individuelles dans le portefeuille de 1 milliard de capital-investissement à des prix nettement plus élevés que ceux où ils avaient été évalués, ce qui suggère qu’ils avaient des valorisations marquées à des niveaux raisonnables.

Il ne s’agissait pas d’aboyer les valorisations et de prier pour la validation, dit-il, attribuant le succès à une bonne coopération entre les équipes d’investissement, la direction et la gouvernance. Le capital-investissement poursuivra-t-il sa course ? Il dit qu’une petite inversion cette année est possible, mais si cela se produit, elle sera limitée.

Ailleurs, le portefeuille d’infrastructures a enregistré des rendements stellaires, également soutenus par quelques ventes. La faible allocation du FRR à l’immobilier (environ 200 millions) a également fourni un rendement régulier et le portefeuille de dettes non cotées (1 milliard) a dégagé un résultat positif. C’est bien quand on compare cela aux obligations cotées qui ont chuté de 13%, dit-il.

Cela aurait été encore mieux si nous avions réussi à convaincre la gouvernance qu’il y avait aussi de solides arguments en faveur de certaines stratégies de fonds spéculatifs et de stratégies liées à l’assurance, explique-t-il.

Découplage

La réinitialisation de la politique attise peut-être un environnement d’investissement plus facile, mais Rousseau est conscient des principaux risques dont la géopolitique, qui se manifeste dans les relations de plus en plus fracturées entre la Chine et l’Occident et la guerre en cours en Europe, est l’un des plus périlleux. Principalement en raison du défi de trouver une protection et un abri pour le portefeuille si la tension géopolitique s’intensifie.

Notre portefeuille a été construit sur la base que tout l’enfer ne se perd pas, dit Rousseau.

À l’exception, dans une certaine mesure, de la détention de bons du Trésor américain et bien sûr de protections contre le risque extrême qui sont très coûteuses, vous ne pouvez pas faire grand-chose pour protéger les actions et les obligations si le détroit d’Ormuz est en feu, dit-il, faisant référence à l’un des échanges commerciaux les plus importants au monde. itinéraires. De plus, la géopolitique n’a pas d’importance, sauf quand c’est le cas. Et aujourd’hui, ce n’est pas seulement neutre – pas seulement du bruit.

Positivement, cela conduit à des tendances d’investissement (témoin des opérations de fabrication stimulées d’Apple en Inde, par exemple) qui, selon lui, apporteront de plus en plus d’opportunités.

Exploiter les tendances de démondialisation a de très beaux jours devant lui », déclare Rousseau.

Et la démondialisation ne signifie pas que tout sera relocalisé, ajoute-t-il. Cela signifie plutôt que les entreprises mettront en place des chaînes d’approvisionnement dans des pays qu’elles jugeront fiables et amicaux.

Le FRR déléguant aux gérants, l’investisseur n’a aucune influence sur la traduction au jour le jour de ces préoccupations sur la composition du portefeuille.

J’espère que la plupart de nos gestionnaires réduisent leur vulnérabilité aux tendances de la démondialisation et adaptent leurs portefeuilles à des chaînes d’approvisionnement plus reconnues, dit Rousseau.

Conformément à la loi, toutes les allocations de FRR sont gérées en externe soit via des mandats (environ 80%), soit via une souscription à des fonds collectifs ouverts ou fermés.

Décarburation

L’autre préoccupation persistante de Rousseau est le manque d’action politique autour du changement climatique.

Les gouvernements doivent cesser de procrastiner. L’action politique arrive, mais elle arrive trop lentement, dit Rousseau, appelant à une réglementation et à une tarification du carbone qui signifie qu’il en coûte de l’argent aux investisseurs pour détenir des actifs polluants.

Rousseau se dit très encouragé par la réglementation européenne sur la divulgation qui obligera les entreprises européennes à publier leur exposition au climat à un niveau comparable à la divulgation financière.

J’espère qu’il y aura d’autres initiatives similaires dans le reste du monde », dit-il.

« Cette divulgation révélera les grands perdants lorsque le prix du carbone augmentera enfin pour de vrai.

Mauvaise prime ESG

Jusqu’à présent, 40 % de l’allocation actions et obligations ont été décarbonées et le FRR impose des exigences supplémentaires à ses gérants à chaque renouvellement de ses mandats.

Ça va continuer à baisser, dit Rousseau. Cependant, comme de nombreux autres investisseurs, il craint que le désinvestissement (sans réglementation) ne conduise des investisseurs moins responsables à tirer profit de la détention d’actifs polluants.

Les investisseurs responsables, dit-il, ne vendent des actifs polluants que pour qu’ils soient rachetés par d’autres investisseurs (hedge funds, family offices, certains private equity, par exemple) qui ne sont pas soumis à la même réglementation ou à la pression des parties prenantes.

Cette cohorte d’acheteurs ne voit les actifs carbone qu’à travers une lentille de risque – et dans l’environnement actuel, elle pourrait avoir une belle longueur d’avance sur ce qui équivaut, en termes de facteurs, à une mauvaise prime ESG ».

Seule la divulgation révélera le véritable risque de détenir ces actifs sales, poursuit Rousseau.

« Tant que la tarification du carbone reste trop basse, ces investisseurs peuvent continuer à détenir ces actifs », dit-il.

« Ce qu’ils font est surtout rationnel.

La divulgation de la susceptibilité d’une hausse du prix du carbone est si importante parce que ces investisseurs réagiront à cet élément. Tout le monde verra plus clairement l’image du risque.