Maintenant que tout le monde s’inquiète pour la France, est-il temps d’acheter des actions européennes ?
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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
N’ayez crainte, j’ai fini d’écrire sur les fonds d’investissement. Il ne me reste plus qu’à en acheter un. Nous avons également perdu quelques week-ends, n’est-ce pas, à réfléchir à la manière de rejoindre les cow-boys du capital-investissement ? Je veux toujours participer, probablement via un fonds d’acteurs cotés en bourse.
Les fonds à capital fixe et le capital-investissement sont tous deux en désuétude. Cela me fait toujours vibrer comme un sèche-linge. (Tu peux faire mieux, Dr Dre !) Mais il existe désormais une nouvelle classe d’actifs qui fait trembler mes os anticonformistes : les actions européennes.
Tout le monde a perdu la tête lorsque les populistes ont obtenu de bons résultats aux élections parlementaires européennes ce mois-ci. Le président Macron a ensuite aggravé la situation en convoquant un scrutin anticipé, les investisseurs s’inquiétant du parti d’extrême droite de Marine Le Pen et du Nouveau Front Populaire de gauche.
Les marchés ont connu des spasmes. Les actions françaises ont chuté de 7% en un peu plus d’une semaine avant de se redresser quelque peu. Les rendements obligataires européens ont augmenté, les spreads de crédit se sont élargis et beaucoup craignent une convulsion à la Liz Truss en France, alors que les deux extrémités du spectre politique semblent laxistes sur le plan financier.
Tout cela a quelque peu gâché la fête. Malgré la mauvaise santé de l’économie allemande et le fait que la dette publique dépasse 100% du PIB en Espagne, en Italie et en France, les marchés boursiers des pays de l’UE sont en berne depuis janvier.
Malheureusement, je les ai observés depuis la ligne de touche. Comme vous pouvez le constater, mon portefeuille n’est pas du tout exposé aux actifs européens. J’ai donc manqué la hausse de 9 % de l’indice Stoxx 600 ex-UK avant la dernière baisse.
Cela n’a jamais semblé aussi solitaire que mon zéro sur les actions américaines, qui sont en hausse de 15 pour cent cette année. Mais cela me peine car l’Europe continentale représente environ un dixième de l’indice boursier Morningstar 60-80 pour cent par rapport auquel je mesure mes rendements.
Pourquoi n’ai-je pas de sociétés européennes ? Pour la même raison que je me suis trompé sur les sociétés américaines depuis octobre. J’ai souvent cité mon premier patron qui disait de ne jamais parier contre l’Amérique. Il m’a aussi prévenu : ne surestimez jamais l’Europe.
Cela n’a rien à voir avec la croissance ou la productivité, qui sont souvent plus élevées que celles du Royaume-Uni. Ni avec la politique, qui n’est ni plus ni moins instable qu’ailleurs. La Grèce s’est même classée en tête du classement économique mondial de The Economist l’année dernière.
Bien sûr, nous, les puristes, déplorons l’incongruité d’une zone monétaire unique composée d’entités distinctes chargées de lever des fonds publics. Ou qu’une politique monétaire unique ne puisse pas convenir à tous les vingt membres de la zone euro à la fois.
Non, la vision négative de mon patron concernait davantage le rendement des capitaux propres. Comme au Japon, le fait est que les dirigeants et les employés des entreprises continentales ne s’intéressaient pas aux actionnaires comme le faisaient les entreprises américaines. Et ce n’est toujours pas le cas.
C’est un cliché de dire que les ingénieurs allemands préfèrent fabriquer une turbine parfaite, les Italiens de beaux sacs à main et les Français rien, c’est l’été. Mais en tant que gestionnaire de fonds, j’ai visité des milliers d’entreprises. On voit bien qui se soucie du prix de leurs actions.
L’Europe ne dépassera jamais les États-Unis sur ce plan (et personne ne le fera, pour être honnête). Il n’est donc pas surprenant que le S&P 500 ait surperformé les actions européennes hors Royaume-Uni de près de cinq fois au cours des deux dernières décennies. De même, il n’y a que trois noms européens dans le top 30 mondial du MSCI et aucune valorisation de mille milliards de dollars n’est en vue.
Comme pour les menteurs et les coureurs de jupons, la forme compte lorsqu’il s’agit de faire confiance à un investissement. Les fondamentaux changent rarement. Toutefois, si c’était la seule considération, je posséderais des actions américaines. Les prix déraillent. Des opportunités à court ou moyen terme apparaissent.
La récente chute des actions européennes en fait-elle partie ? Pour répondre à cette question, il est utile de savoir ce que j’achèterais. Comme pour mon analyse des fonds asiatiques, le terme générique « Europe » recouvre un ensemble disparate de pays et d’entreprises.
Je vais me concentrer sur l’indice Stoxx 600 ex-UK, car il est beaucoup plus large que le Stoxx 50 et je possède déjà des actions britanniques. Ce qui m’attire immédiatement dans le premier, c’est le faible risque de concentration malgré une forte orientation vers la France.
Par exemple, les cinq premières entreprises du S&P 500 représentent un quart de l’indice, soit environ 50 % de plus qu’en Europe. Cela ne pose aucun problème pour certains, car l’indice Stoxx 50, plus restreint, est étrangement aligné sur le S&P 500 en termes de concentration.
Le problème, c’est que je n’aime pas où se situe la concentration de chaque côté de l’étang. Aux États-Unis, c’est toute l’intelligence artificielle. Comme mon vieux connard Robert Armstrong l’a calculé la semaine dernière, l’IA est responsable de tous les gains du S&P 500 depuis fin mars. Le reste du marché est en baisse.
Bien sûr, j’ai raté le rallye de Nvidia, mais je ne veux pas le posséder maintenant avec des revenus à terme 20 fois supérieurs (vous avez bien lu : des revenus, pas des bénéfices). En Europe non plus, je n’aime pas que Novo Nordisk, fabricant de médicaments destructeurs de graisse et premier nom de l’indice Stoxx 600 hors Royaume-Uni, ait un ratio cours/bénéfice à terme de près de 40 fois.
Mais même Super Novo ne représente que 5 % de la valeur de référence, contre 6,5 et 7 % respectivement pour Nvidia et Microsoft dans le S&P 500. Et même si le fabricant de puces néerlandais ASML a profité du boom de l’IA, il pèse de nouveau moins lourd, en deuxième position.
Et franchement, j’ai un faible pour le reste du top 10. LVMH et SAP sont des leaders mondiaux. Pendant ce temps, les entreprises agroalimentaires, énergétiques et de nombreuses autres sociétés pharmaceutiques gaspillent des flux de trésorerie.
L’Europe est-elle suffisamment bon marché pour justifier la vente d’un de mes autres fonds pour la financer ? Le ratio cours/bénéfice de l’indice Stoxx 50, même concentré, est de 14 fois, selon les données de Bloomberg.
Cela fait que mon fonds FTSE 100 semble cher après sa solide performance cette année. De même, le Japon et l’Asie. Désolé patron, je devrai peut-être examiner cela un peu plus.
L’auteur est un ancien gestionnaire de portefeuille. E-mail: stuart.kirk@ft.com; Twitter: @stuartkirk__